Agencia de calificación crediticia

Una agencia de calificación de riesgos o crediticia (CRA, también llamada servicio de calificación) es una empresa que asigna calificaciones crediticias, que califican la capacidad de un deudor para pagar la deuda mediante el pago oportuno de capital e intereses y la probabilidad de incumplimiento. Una agencia puede calificar la solvencia de los emisores de obligaciones de deuda, de instrumentos de deuda y, en algunos casos, de los administradores de la deuda subyacente, pero no de los consumidores individuales.

Otras formas de agencia calificadora incluyen agencias calificadoras ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) y el Sistema de Crédito Social de China.

Los instrumentos de deuda calificados por las CRA incluyen bonos gubernamentales, bonos corporativos, certificados de depósito, bonos municipales, acciones preferentes y valores garantizados, como valores respaldados por hipotecas y obligaciones de deuda garantizadas.

Los emisores de las obligaciones o valores pueden ser sociedades, entidades de propósito especial, gobiernos estatales o locales, organizaciones sin fines de lucro o naciones soberanas. Una calificación crediticia facilita la negociación de valores en un mercado secundario. Afecta la tasa de interés que paga un valor, con calificaciones más altas que conducen a tasas de interés más bajas. La solvencia de los consumidores individuales no la califican las agencias de calificación crediticia, sino las oficinas de crédito (también denominadas agencias de información crediticia o agencias de referencia crediticia), que emiten puntajes crediticios.

El valor de las calificaciones crediticias de los valores ha sido ampliamente cuestionado. Cientos de miles de millones de valores que recibieron las calificaciones más altas de las agencias fueron degradados a basura durante la crisis financiera de 2007–08. Los funcionarios de la UE culparon a las rebajas de calificación durante la crisis de la deuda soberana europea de 2010-12 por acelerar la crisis.

La calificación crediticia es una industria altamente concentrada, con las agencias de calificación crediticia "Big Three" que controlan aproximadamente el 95% del negocio de calificaciones. Moody's Investors Service y Standard & Poor's (S&P) controlan juntos el 80% del mercado global, y Fitch Ratings controla otro 15%.

Historia

Historia temprana

Cuando Estados Unidos comenzó a expandirse hacia el oeste y otras partes del país, también lo hizo la distancia de las empresas a sus clientes. Cuando las empresas estaban cerca de quienes les compraban bienes o servicios, era fácil para los comerciantes otorgarles crédito, debido a su proximidad y al hecho de que los comerciantes conocían personalmente a sus clientes y sabían si podrían pagar o no. de nuevo. A medida que aumentaban las distancias comerciales, los comerciantes ya no conocían personalmente a sus clientes y desconfiaban de otorgar crédito a personas que no conocían por temor a que no pudieran devolverles el dinero. La vacilación de los dueños de negocios para otorgar crédito a nuevos clientes condujo al nacimiento de la industria de informes crediticios.

Las agencias de crédito mercantil, las precursoras de las agencias de calificación actuales, se establecieron a raíz de la crisis financiera de 1837. Estas agencias calificaron la capacidad de los comerciantes para pagar sus deudas y consolidaron estas calificaciones en guías publicadas. La primera agencia de este tipo fue establecida en 1841 por Lewis Tappan en la ciudad de Nueva York. Posteriormente fue adquirida por Robert Dun, quien publicó su primera guía de calificaciones en 1859. Otra de las primeras agencias, John Bradstreet, se formó en 1849 y publicó una guía de calificaciones en 1857.

Las agencias calificadoras de crédito se originaron en los Estados Unidos a principios del siglo XX, cuando las calificaciones comenzaron a aplicarse a los valores, específicamente a los relacionados con el mercado de bonos ferroviarios. En los Estados Unidos, la construcción de extensos sistemas ferroviarios había llevado al desarrollo de emisiones de bonos corporativos para financiarlos y, por lo tanto, a un mercado de bonos varias veces mayor que en otros países. Los mercados de bonos en los Países Bajos y Gran Bretaña se establecieron hace más tiempo, pero tendían a ser pequeños y giraban en torno a gobiernos soberanos en los que se confiaba para honrar sus deudas.Se fundaron empresas para proporcionar a los inversores información financiera sobre la creciente industria ferroviaria, incluida la editorial Henry Varnum Poor's, que produjo una publicación que recopilaba datos financieros sobre las industrias ferroviaria y de canales. Después de la crisis financiera de 1907, aumentó la demanda de dicha información de mercado independiente, en particular de análisis independientes de la solvencia de los bonos. En 1909, el analista financiero John Moody publicó una publicación centrada únicamente en los bonos ferroviarios. Sus calificaciones se convirtieron en las primeras en publicarse ampliamente en un formato accesible, y su empresa fue la primera en cobrar tarifas de suscripción a los inversores.

En 1913, la publicación de calificaciones de Moody's experimentó dos cambios significativos: amplió su enfoque para incluir empresas industriales y de servicios públicos, y comenzó a utilizar un sistema de calificación con letras. Por primera vez, los valores públicos fueron calificados utilizando un sistema tomado de las agencias calificadoras de crédito mercantil, utilizando letras para indicar su solvencia. En los años siguientes, se establecieron los antecedentes de las agencias de calificación crediticia "Big Three". Poor's Publishing Company comenzó a emitir calificaciones en 1916, Standard Statistics Company en 1922 y Fitch Publishing Company en 1924.

Era posterior a la depresión

En los Estados Unidos, la industria de calificación creció y se consolidó rápidamente luego de la aprobación de la ley Glass-Steagall de 1933 y la separación del negocio de valores de la banca. A medida que el mercado creció más allá de las instituciones bancarias de inversión tradicionales, los nuevos inversores pidieron nuevamente una mayor transparencia, lo que llevó a la aprobación de nuevas leyes de divulgación obligatoria para los emisores y la creación de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC).En 1936, se introdujo una regulación para prohibir a los bancos invertir en bonos determinados por "manuales de calificación reconocidos" (los precursores de las agencias de calificación crediticia) como "valores de inversión especulativa" ("bonos chatarra", en la terminología moderna). A los bancos de EE. UU. se les permitió tener solo bonos de "grado de inversión", y fueron las calificaciones de Fitch, Moody's, Poor's y Standard las que determinaron legalmente qué bonos eran cuáles. Los reguladores estatales de seguros aprobaron requisitos similares en las décadas siguientes.

De 1930 a 1980, los bonos y las calificaciones de los mismos se relegaron principalmente a los municipios estadounidenses y las empresas industriales estadounidenses de primer orden. La calificación internacional de "bonos soberanos" se marchitó durante la Gran Depresión para un puñado de los países más solventes, después de una serie de incumplimientos de bonos emitidos por gobiernos como el de Alemania.

A fines de la década de 1960 y 1970, las calificaciones se extendieron a papel comercial y depósitos bancarios. También durante ese tiempo, las principales agencias cambiaron su modelo comercial al comenzar a cobrar a los emisores de bonos así como a los inversores. Las razones de este cambio incluyeron un creciente problema de oportunistas relacionado con la creciente disponibilidad de fotocopiadoras de bajo costo y la mayor complejidad de los mercados financieros.

Las agencias calificadoras agregaron niveles de graduación a sus sistemas de calificación. En 1973, Fitch agregó símbolos de más y menos a su sistema de calificación de letras existente. Al año siguiente, Standard and Poor's hizo lo mismo y Moody's comenzó a usar números con el mismo propósito en 1982.

Crecimiento del mercado de bonos

El final del sistema de Bretton Woods en 1971 condujo a la liberalización de las regulaciones financieras y la expansión global de los mercados de capital en los años setenta y ochenta. En 1975, las reglas de la SEC comenzaron a hacer referencia explícita a las calificaciones crediticias. Por ejemplo, la comisión cambió sus requisitos de capital mínimo para los agentes de bolsa, permitiendo reservas más pequeñas para bonos de mayor calificación; la calificación sería realizada por "organizaciones de calificación estadística reconocidas a nivel nacional" (NRSRO). Esto se refería a los "Tres Grandes", pero con el tiempo, la SEC identificó a diez agencias (más tarde seis, debido a la consolidación) como NRSRO.

Las agencias calificadoras también crecieron en tamaño y rentabilidad a medida que el número de emisores que accedían a los mercados de deuda creció exponencialmente, tanto en los Estados Unidos como en el extranjero. Para 2009, el mercado mundial de bonos (deuda total pendiente) alcanzó un estimado de $82,2 billones, en dólares de 2009.

1980-presente

Dos tendencias económicas de las décadas de 1980 y 1990 que trajeron una expansión significativa para el mercado de capital global fueron

• el alejamiento del financiamiento "intermediado" (préstamos bancarios) hacia un financiamiento "desintermediado" más barato y de más largo plazo (bonos negociables y otros valores de renta fija), y
• el alejamiento global de la intervención estatal y el ajuste industrial dirigido por el estado hacia el liberalismo económico basado en (entre otras cosas) los mercados globales de capital y las relaciones de igualdad entre el gobierno y la industria.

Más títulos de deuda significaban más negocios para las agencias Big Three, de las que dependían muchos inversores para juzgar los títulos del mercado de capitales. Los reguladores del gobierno estadounidense también dependían de las agencias calificadoras; permitieron que los fondos de pensiones y los fondos del mercado monetario compraran solo valores calificados por encima de ciertos niveles.

Un mercado de bonos "basura" de alto rendimiento y baja calificación floreció a fines de la década de 1970, expandiendo el financiamiento de valores a empresas distintas de unas pocas grandes corporaciones de primera línea establecidas. Las agencias calificadoras también comenzaron a aplicar sus calificaciones más allá de los bonos a los riesgos de contraparte, el riesgo de desempeño de los administradores de hipotecas y la volatilidad de los precios de los fondos mutuos y los valores respaldados por hipotecas. Las calificaciones se utilizaron cada vez más en los mercados financieros de la mayoría de los países desarrollados y en los "mercados emergentes" del mundo en desarrollo. Moody's y S&P abrieron oficinas en Europa, Japón y, en particular, en los mercados emergentes.Las agencias no estadounidenses también se desarrollaron fuera de los Estados Unidos. Junto con las calificadoras más grandes de EE. UU., una empresa británica, dos canadienses y tres japonesas figuraron entre las agencias calificadoras "más influyentes" del mundo a principios de la década de 1990 por la publicación Credit Ratings International del Financial Times.

Las finanzas estructuradas fueron otra área de crecimiento de crecimiento. La "ingeniería financiera" de los nuevos valores respaldados por activos de "marca privada", como los valores respaldados por hipotecas de alto riesgo (MBS), las obligaciones de deuda garantizada (CDO), "CDO-Squared" y "CDO sintéticos", los hizo "más difícil de entender y poner precio" y se convirtió en un centro de ganancias para las agencias calificadoras. Para 2006, Moody's obtuvo $881 millones en ingresos por financiamiento estructurado. Para diciembre de 2008, había más de $11 billones de títulos de deuda de financiamiento estructurado en circulación en el mercado de bonos de EE. UU.

Los Tres Grandes emitieron entre el 97% y el 98% de todas las calificaciones crediticias en los Estados Unidos y aproximadamente el 95% en todo el mundo, lo que les otorga un poder de fijación de precios considerable. Esto y la expansión del mercado crediticio les reportaron márgenes de beneficio de alrededor del 50% desde 2004 hasta 2009.

A medida que se expandieron la influencia y la rentabilidad de las CRA, también lo hizo el escrutinio y la preocupación por su desempeño y supuestas prácticas ilegales. En 1996, el Departamento de Justicia de los EE. UU. inició una investigación sobre posibles presiones indebidas sobre los emisores por parte de Moody's para ganar negocios. Las agencias fueron objeto de docenas de demandas por parte de inversionistas que se quejaban de calificaciones inexactas luego del colapso de Enron, y especialmente después de la crisis de las hipotecas subprime de EE. UU. y la posterior crisis financiera de 2007–2008. Durante esa debacle, el 73% (más de 800.000 millones de dólares) de todos los valores respaldados por hipotecas que una agencia de calificación crediticia (Moody's) había calificado con triple A en 2006 se rebajó a la categoría de basura dos años después.En julio de 2008, SIFMA formó un grupo de trabajo global con miembros provenientes de una muestra representativa de la industria de servicios financieros, incluidos administradores de activos, aseguradores y emisores, y proporcionó aportes de la industria a los legisladores y reguladores en Europa y Asia, y fue designado por el Grupo de Trabajo del Presidente de los Estados Unidos sobre Mercados Financieros como el grupo del sector privado para proporcionar al PWG recomendaciones de la industria sobre asuntos de calificación crediticia. Publicó las "Recomendaciones del Grupo de Trabajo de Agencias de Calificación Crediticia de la Asociación de la Industria de Valores y Mercados Financieros", que incluían una docena de recomendaciones para cambiar el proceso de las agencias de calificación crediticia.

También se criticaron las rebajas de la deuda soberana europea y estadounidense. En agosto de 2011, S&P rebajó la calificación triple A de largo plazo de los valores estadounidenses. Desde la primavera de 2010,

uno o más de los Tres Grandes relegaron a Grecia, Portugal e Irlanda al estatus de "basura", un movimiento que, según muchos funcionarios de la UE, ha acelerado una creciente crisis de deuda soberana europea. En enero de 2012, en medio de la continua inestabilidad de la eurozona, S&P rebajó la calificación de nueve países de la eurozona, despojando a Francia y Austria de sus calificaciones triple A.

Papel en los mercados de capitales

Las agencias de calificación crediticia evalúan el riesgo crediticio relativo de títulos de deuda específicos o instrumentos financieros estructurados y entidades prestatarias (emisores de deuda) y, en algunos casos, la solvencia de los gobiernos y sus valores. Al actuar como intermediarios de la información, las ACC teóricamente reducen los costos de información, aumentan el grupo de prestatarios potenciales y promueven mercados líquidos. Estas funciones pueden aumentar la oferta de capital de riesgo disponible en el mercado y promover el crecimiento económico.

Uso de calificaciones en el mercado de bonos

Las agencias de calificación crediticia brindan evaluaciones sobre la solvencia de los bonos emitidos por corporaciones, gobiernos y empaquetadores de valores respaldados por activos. En la práctica del mercado, una emisión de bonos significativa generalmente tiene una calificación de una o dos de las tres agencias principales.

En teoría, las CRA brindan a los inversores una evaluación y evaluación independientes de la solvencia de los títulos de deuda. Sin embargo, en las últimas décadas, los clientes que pagan de las ACC no han sido principalmente compradores de valores sino sus emisores, lo que plantea el problema del conflicto de intereses (ver más abajo).

Además, las agencias calificadoras han sido responsables, al menos en los tribunales de EE. UU., por las pérdidas sufridas por la inexactitud de sus calificaciones solo si se prueba que sabían que las calificaciones eran falsas o exhibieron un "desprecio imprudente por la verdad". De lo contrario, las calificaciones son simplemente una expresión de las opiniones informadas de las agencias, protegidas como "libertad de expresión" bajo la Primera Enmienda. Como decía el descargo de responsabilidad de una agencia calificadora:

Las calificaciones... son y deben interpretarse únicamente como declaraciones de opinión y no como declaraciones de hecho o recomendaciones para comprar, vender o mantener valores.

En virtud de una enmienda a la Ley Dodd-Frank de 2010, se eliminó esta protección, pero aún queda por determinar cómo se implementará la ley mediante las reglas elaboradas por la SEC y las decisiones de los tribunales.

Para determinar la calificación de un bono, una agencia de calificación crediticia analiza las cuentas del emisor y los acuerdos legales adjuntos al bono para producir lo que es efectivamente un pronóstico de la probabilidad de incumplimiento, pérdida esperada o una métrica similar del bono. Las métricas varían un poco entre las agencias. Las calificaciones de S&P reflejan la probabilidad de incumplimiento, mientras que las calificaciones de Moody's reflejan las pérdidas esperadas de los inversores en caso de incumplimiento. Para las obligaciones corporativas, las calificaciones de Fitch incorporan una medida de la pérdida del inversionista en caso de incumplimiento, pero sus calificaciones sobre las obligaciones de finanzas públicas, de proyectos y estructuradas miden de forma limitada el riesgo de incumplimiento.El proceso y los criterios para calificar un bono convertible son similares, aunque lo suficientemente diferentes como para que bonos y bonos convertibles emitidos por la misma entidad reciban calificaciones diferentes. Algunos préstamos bancarios pueden recibir calificaciones para ayudar en una sindicación más amplia y atraer inversores institucionales.

Los riesgos relativos, los grados de calificación, generalmente se expresan a través de alguna variación de una combinación alfabética de letras mayúsculas y minúsculas, con signos de más o menos o números agregados para afinar aún más la calificación.

Fitch y S&P utilizan (del más solvente al menos) AAA, AA, A y BBB para el riesgo crediticio a largo plazo con grado de inversión y BB, CCC, CC, C y D para el riesgo crediticio a largo plazo "especulativo".. Los designadores a largo plazo de Moody's son Aaa, Aa, A y Baa para grado de inversión y Ba, B, Caa, Ca y C para grado especulativo. Fitch y S&P usan más y menos (p. ej., AA+ y AA-), y Moody's usa números (p. ej., Aa1 y Aa3) para agregar más graduaciones.

Las agencias no asignan un número fijo de probabilidad de incumplimiento a cada grado, prefiriendo definiciones descriptivas, como "la capacidad del deudor para cumplir con su compromiso financiero sobre la obligación es extremadamente fuerte" (de una definición de Standard and Poor's de un calificado AAA). bono) o "menos vulnerable a la falta de pago que otras emisiones especulativas" (para un bono con calificación BB). Sin embargo, algunos estudios han estimado el riesgo y la recompensa promedio de los bonos por calificación. Un estudio de Moody'safirmó que durante un "horizonte temporal de 5 años", los bonos que recibieron su calificación más alta (Aaa) tenían una "tasa de incumplimiento acumulada" de solo 0,18%, la siguiente más alta (Aa2) 0,28%, la siguiente (Baa2) 2,11%, 8,82% para el siguiente (Ba2), y 31,24% para el más bajo estudiado (B2). (Consulte "Tasa de incumplimiento" en la tabla "Márgenes estimados y tasas de incumplimiento por grado de calificación" a la derecha). Durante un horizonte de tiempo más largo, afirmó, "el orden se conserva en general, pero no exactamente".

Otro estudio del Journal of Finance calculó la tasa de interés adicional o "diferencial" que pagan los bonos corporativos sobre los bonos del Tesoro de EE. UU. "sin riesgo", según la calificación de los bonos. (Consulte "Diferencial de puntos básicos" en la tabla de la derecha). Al observar los bonos calificados desde 1973 hasta 1989, los autores encontraron que un bono con calificación AAA pagó solo 43 "puntos básicos" (o 43/100 de un punto porcentual) más que un bono del Tesoro (de modo que rendiría 3,43% si el bono del Tesoro rindiera 3,00%). Un bono "basura" (o especulativo) con calificación CCC, por otro lado, pagó más de un 4% más que un bono del Tesoro en promedio (7,04% si el bono del Tesoro rendía 3,00%) durante ese período.

El mercado también sigue los beneficios de las calificaciones que resultan de las regulaciones gubernamentales (ver más abajo), que a menudo prohíben que las instituciones financieras compren valores calificados por debajo de cierto nivel. Por ejemplo, en los Estados Unidos, de acuerdo con dos regulaciones de 1989, los fondos de pensiones tienen prohibido invertir en valores respaldados por activos con calificación inferior a A, y las asociaciones de ahorro y préstamo tienen prohibido invertir en valores con calificación inferior a BBB.

Las CRA brindan "vigilancia" (revisión continua de valores después de su calificación inicial) y pueden cambiar la calificación de un valor si consideran que su solvencia ha cambiado. Las CRA típicamente señalan por adelantado su intención de considerar cambios de calificación. Fitch, Moody's y S&P utilizan notificaciones de "perspectivas" negativas para indicar la posibilidad de una rebaja en los próximos dos años (un año en el caso de créditos de grado especulativo). Las notificaciones negativas de "observación" se utilizan para indicar que es probable que se produzca una rebaja en los próximos 90 días.

Precisión y capacidad de respuesta

Los críticos sostienen que esta calificación, perspectiva y vigilancia de los valores no ha funcionado tan bien como sugieren las agencias. Señalan casi incumplimientos, incumplimientos y desastres financieros no detectados por la vigilancia posterior a la emisión de las agencias calificadoras, o calificaciones de títulos de deuda en problemas que no se rebajaron hasta justo antes (o incluso después) de la quiebra. Estos incluyen la bancarrota de Penn Central en 1970, la crisis fiscal de la ciudad de Nueva York en 1975, el incumplimiento del condado de Orange en 1994, las crisis financieras asiática y rusa, el colapso en 1998 del fondo de cobertura Long-Term Capital Management, las bancarrotas de Enron y WorldCom en 2001, y especialmente la crisis de las hipotecas de alto riesgo de 2007–8.

En el escándalo contable de Enron de 2001, las calificaciones de la empresa se mantuvieron en grado de inversión hasta cuatro días antes de la quiebra, aunque las acciones de Enron habían estado en fuerte declive durante varios meses, cuando se revelaron por primera vez "los contornos de sus prácticas fraudulentas". Los críticos se quejaron de que "ni un solo analista en Moody's o S&P perdió su trabajo como resultado de perderse el fraude de Enron" y que "la gerencia se mantuvo igual". Durante la crisis de las hipotecas de alto riesgo, cuando cientos de miles de millones de dólares en valores respaldados por hipotecas con calificación triple A se degradaron abruptamente de triple A a "basura" dentro de los dos años posteriores a la emisión, las calificaciones de las CRA fueron caracterizadas por los críticos como "catastróficamente engañoso" y "Las calificaciones de las acciones preferentes también obtuvieron malos resultados. A pesar de más de un año de aumento de la morosidad de las hipotecas, Moody's continuó calificando las acciones preferentes de Freddie Mac con triple A hasta mediados de 2008, cuando se rebajó a una marca por encima del nivel de los bonos basura. Algunos estudios empíricos también han encontrado que en lugar de una rebaja que reduzca el precio de mercado y eleve las tasas de interés de los bonos corporativos, la causa y el efecto se invierten. La expansión de los diferenciales de rendimiento (es decir, la disminución del valor y la calidad) de los bonos corporativos precede a las rebajas de las agencias, lo que sugiere que es el mercado el que alerta a las CRA de los problemas y no al revés.

En febrero de 2018, una investigación de la Comisión Australiana de Valores e Inversiones encontró una grave falta de detalle y rigor en muchas de las calificaciones emitidas por las agencias. ASIC examinó seis agencias, incluidas las ramas australianas de Fitch, Moody's y S&P Global Ratings (las otras agencias fueron Best Asia-Pacific, Australia Ratings y Equifax Australia). Dijo que las agencias a menudo habían hablado de boquilla sobre el cumplimiento. En un caso, una agencia había emitido un informe anual de cumplimiento de una sola página, con escasa discusión sobre la metodología. En otro caso, un director ejecutivo de una empresa había firmado un informe como si fuera un miembro de la junta. Además, el personal extranjero de las agencias de calificación había asignado calificaciones crediticias a pesar de carecer de la acreditación necesaria.

Explicaciones de fallas

Los defensores de las agencias de calificación crediticia se quejan de la falta de apreciación del mercado. Argumenta Robert Clow: "Cuando una empresa o una nación soberana paga su deuda a tiempo, el mercado apenas se da cuenta momentáneamente... pero si un país o una corporación incumple inesperadamente un pago o amenaza con incumplir, los tenedores de bonos, los abogados e incluso los reguladores se apresuran a responder". apresuren el campo para protestar por el desliz del analista de crédito". Otros dicen que se ha demostrado que los bonos a los que las agencias calificadoras asignan una calificación crediticia baja incumplen con más frecuencia que los bonos que reciben una calificación crediticia alta, lo que sugiere que las calificaciones aún sirven como un indicador útil del riesgo crediticio.

Se han ofrecido varias explicaciones de las calificaciones y pronósticos inexactos de las agencias calificadoras, especialmente a raíz de la crisis de las hipotecas de alto riesgo:

• Las metodologías empleadas por las agencias para calificar y monitorear valores pueden tener fallas inherentes. Por ejemplo, un informe de 2008 del Foro de Estabilidad Financiera destacó las deficiencias metodológicas, especialmente los datos históricos inadecuados, como una causa que contribuyó a la subestimación del riesgo en los productos financieros estructurados por parte de las CRA antes de la crisis de las hipotecas de alto riesgo.
• El proceso de calificación se basa en juicios subjetivos. Esto significa que los gobiernos, por ejemplo, que están siendo calificados a menudo pueden informar e influir en los analistas de calificación crediticia durante el proceso de revisión.
• El interés de las agencias de calificación en complacer a los emisores de valores, que son sus clientes que pagan y se benefician de calificaciones altas, crea un conflicto con su interés en proporcionar calificaciones precisas de valores para los inversores que compran los valores. Los emisores de valores se benefician de calificaciones más altas en el sentido de que muchos de sus clientes (bancos minoristas, fondos de pensiones, fondos del mercado monetario, compañías de seguros) tienen prohibido por ley comprar valores por debajo de una determinada calificación o se les restringe de otro modo.
• Es posible que las agencias de calificación hayan tenido una escasez significativa de personal durante el auge de las hipotecas de alto riesgo y, por lo tanto, no pudieron evaluar adecuadamente cada instrumento de deuda.
• Los analistas de agencias pueden estar mal pagados en comparación con puestos similares en bancos de inversión y firmas de Wall Street, lo que resulta en una migración de los analistas de calificación crediticia y el conocimiento interno de los analistas sobre los procedimientos de calificación a trabajos mejor pagados en los bancos y firmas que emiten los valores que se califican., y facilitando así la manipulación de las calificaciones por parte de los emisores.
• El uso funcional de las calificaciones como mecanismos regulatorios puede inflar su reputación de precisión.

Poder excesivo

Por el contrario, se ha denunciado que las agencias tienen demasiado poder sobre los emisores y que las rebajas pueden incluso llevar a empresas con problemas a la quiebra. La reducción de la calificación crediticia por parte de una ACC puede crear un círculo vicioso y una profecía autocumplida: no solo aumentan las tasas de interés de los valores, sino que otros contratos con instituciones financieras también pueden verse afectados negativamente, provocando un aumento en los costos de financiamiento y una consiguiente disminución de la solvencia. Los grandes préstamos a empresas a menudo contienen una cláusula que hace que el préstamo venza en su totalidad si la calificación crediticia de la empresa se reduce más allá de cierto punto (generalmente de grado de inversión a "especulativo"). El propósito de estos "disparadores de calificación" es garantizar que el banco que otorga el préstamo pueda reclamar a una empresa débil. los activos de la empresa antes de que la empresa se declare en quiebra y se designe un síndico para dividir los créditos contra la empresa. Sin embargo, el efecto de tales activadores de calificación puede ser devastador: en el peor de los casos, una vez que una CRA rebaje la deuda de la empresa, los préstamos de la empresa vencen en su totalidad; si la empresa es incapaz de pagar todos estos préstamos en su totalidad a la vez, se ve obligada a declararse en quiebra (lo que se conoce como espiral de la muerte). Estos desencadenantes de calificaciones fueron fundamentales en el colapso de Enron. Desde entonces, las principales agencias han hecho un esfuerzo adicional para detectarlos y desaconsejar su uso, y la SEC de EE. UU. requiere que las empresas públicas en los Estados Unidos divulguen su existencia. en el peor de los casos, una vez que una CRA rebaja la calificación de la deuda de la empresa, los préstamos de la empresa vencen en su totalidad; si la empresa es incapaz de pagar todos estos préstamos en su totalidad a la vez, se ve obligada a declararse en quiebra (lo que se conoce como espiral de la muerte). Estos desencadenantes de calificaciones fueron fundamentales en el colapso de Enron. Desde entonces, las principales agencias han hecho un esfuerzo adicional para detectarlos y desaconsejar su uso, y la SEC de EE. UU. requiere que las empresas públicas en los Estados Unidos divulguen su existencia. en el peor de los casos, una vez que una CRA rebaja la calificación de la deuda de la empresa, los préstamos de la empresa vencen en su totalidad; si la empresa es incapaz de pagar todos estos préstamos en su totalidad a la vez, se ve obligada a declararse en quiebra (lo que se conoce como espiral de la muerte). Estos desencadenantes de calificaciones fueron fundamentales en el colapso de Enron. Desde entonces, las principales agencias han hecho un esfuerzo adicional para detectarlos y desaconsejar su uso, y la SEC de EE. UU. requiere que las empresas públicas en los Estados Unidos divulguen su existencia.

Reformar las leyes

La Ley de Protección al Consumidor y Reforma de Wall Street Dodd-Frank de 2010 ordenó mejoras en la regulación de las agencias de calificación crediticia y abordó específicamente varios problemas relacionados con la precisión de las calificaciones crediticias. Según las reglas de Dodd-Frank, las agencias deben divulgar públicamente cómo se han desempeñado sus calificaciones a lo largo del tiempo y deben proporcionar información adicional en sus análisis para que los inversores puedan tomar mejores decisiones. Una enmienda a la ley también especifica que las calificaciones no están protegidas por la Primera Enmienda como libertad de expresión, pero son "fundamentalmente de carácter comercial y deben estar sujetas a los mismos estándares de responsabilidad y supervisión que se aplican a los auditores, analistas de valores y banqueros de inversión".La implementación de esta enmienda ha resultado difícil debido al conflicto entre la SEC y las agencias calificadoras. La revista The Economist acredita la defensa de la libertad de expresión, al menos en parte, por el hecho de que "41 acciones legales contra S&P han sido abandonadas o desestimadas" desde la crisis.

En la Unión Europea no existe una legislación específica que regule los contratos entre emisores y agencias de calificación crediticia. Las normas generales del derecho contractual se aplican en su totalidad, aunque es difícil responsabilizar a las agencias por incumplimiento de contrato. En 2012, un tribunal federal australiano responsabilizó a Standard & Poor's por calificaciones inexactas.

Uso de calificaciones en finanzas estructuradas

Las agencias de calificación crediticia desempeñan un papel clave en las transacciones financieras estructuradas, como valores respaldados por activos (ABS), valores respaldados por hipotecas residenciales (RMBS), valores respaldados por hipotecas comerciales (CMBS), obligaciones de deuda garantizada (CDO), "CDO sintéticos", o derivados.

Las calificaciones crediticias de los instrumentos financieros estructurados se pueden distinguir de las calificaciones de otros títulos de deuda en varias formas importantes.

• Estos valores son más complejos y los pronósticos precisos de pago son más difíciles que con otras calificaciones de deuda. Esto se debe a que se forman agrupando la deuda, generalmente activos de crédito al consumo, como hipotecas, tarjetas de crédito o préstamos para automóviles, y se estructuran "dividiendo" el grupo en múltiples "tramos", cada uno con una prioridad de pago diferente. Los tramos a menudo se comparan con baldes que capturan agua en cascada, donde el agua del pago mensual o trimestral fluye hacia el siguiente balde (tramo) solo si el anterior se ha llenado por completo y se está desbordando. Cuanto más alto esté el cubo en el flujo de ingresos, menor será su riesgo, mayor será su calificación crediticia y menor su pago de intereses.Esto significa que los tramos de nivel más alto tienen más solvencia crediticia que un bono convencional no estructurado y sin tramos con el mismo flujo de ingresos de reembolso, y permite que las agencias calificadoras califiquen los tramos con triple A u otras calificaciones altas. Dichos valores son entonces elegibles para su compra por parte de fondos de pensiones y fondos del mercado monetario restringidos a deuda de mayor calificación, y para ser utilizados por bancos que desean reducir los costosos requisitos de capital.
• A las CRA no solo se les paga por otorgar calificaciones a valores estructurados, sino que se les puede pagar por asesorar sobre cómo estructurar tramos y, a veces, los activos subyacentes que garantizan la deuda para lograr las calificaciones que desea el emisor. Esto implica una interacción y un análisis de ida y vuelta entre el patrocinador del fideicomiso que emite el valor y la agencia calificadora. Durante este proceso, el patrocinador puede presentar estructuras propuestas a la agencia para su análisis y retroalimentación hasta que el patrocinador esté satisfecho con las calificaciones de los diferentes tramos.
• Las agencias de calificación crediticia emplean diversas metodologías para calificar los productos financieros estructurados, pero generalmente se enfocan en el tipo de conjunto de activos financieros que subyacen al valor y la estructura de capital propuesta del fideicomiso. Este enfoque a menudo implica una evaluación cuantitativa de acuerdo con modelos matemáticos y, por lo tanto, puede introducir un grado de riesgo de modelo. Sin embargo, los modelos bancarios de evaluación del riesgo han demostrado ser menos fiables que los modelos de las agencias de calificación crediticia, incluso en la base de grandes bancos con procedimientos sofisticados de gestión del riesgo.

Además de los inversores mencionados anteriormente, que están sujetos a restricciones basadas en calificaciones para comprar valores, algunos inversores simplemente prefieren que un producto de finanzas estructuradas sea calificado por una agencia de calificación crediticia. Y no todos los productos de financiación estructurada reciben una calificación de agencia de calificación crediticia. Las calificaciones para CDO complicadas o riesgosas son inusuales y algunos emisores crean productos estructurados que se basan únicamente en análisis internos para evaluar el riesgo crediticio.

Auge y crisis de las hipotecas subprime

La Comisión de Investigación de Crisis Financiera ha descrito a las tres grandes agencias de calificación como "actores clave en el proceso" de titulización de hipotecas, lo que brinda garantías sobre la solidez de los valores a los inversores administradores de dinero "sin antecedentes en el negocio hipotecario".

Las agencias de calificación crediticia comenzaron a emitir calificaciones para valores respaldados por hipotecas (MBS) a mediados de la década de 1970. En años posteriores, las calificaciones se aplicaron a valores respaldados por otro tipo de activos. Durante los primeros años del siglo XXI, la demanda de valores de renta fija de alta calificación fue alta. El crecimiento fue particularmente fuerte y rentable en la industria financiera estructurada durante el auge de las hipotecas de alto riesgo de 2001-2006, y los negocios con la industria financiera representaron casi todo el crecimiento de los ingresos en al menos una de las CRA (Moody's).

De 2000 a 2007, Moody's calificó casi 45.000 valores relacionados con hipotecas como triple-A. En contraste, solo seis empresas (del sector privado) en los Estados Unidos obtuvieron esa calificación máxima.

Las agencias de calificación fueron aún más importantes en la calificación de las obligaciones de deuda garantizada (CDO). Estos títulos valores respaldados por hipotecas/activos se ubican más abajo en la "cascada" de reembolso que no podían calificarse como triple A, pero para los cuales los compradores tenían que encontrarlos o el resto del grupo de hipotecas y otros activos no podían titularizarse. Las agencias calificadoras resolvieron el problema calificando del 70% al 80% de los tramos CDO triple-A. Otro producto estructurado innovador, la mayoría de cuyos tramos también recibieron calificaciones altas, fue el "CDO sintético". Más baratos y fáciles de crear que los CDO "efectivo" ordinarios, pagaron pagos similares a primas de seguros del "seguro" de intercambio de incumplimiento crediticio, en lugar de pagos de intereses y capital de hipotecas de viviendas. Si los CDO asegurados o "referenciados" incumplían, los inversores perdían su inversión, que se pagaba de manera muy similar a un reclamo de seguro.

Conflicto de intereses

Sin embargo, cuando se descubrió que las hipotecas se habían vendido a compradores que no podían pagarlas, se rebajó la calificación de un gran número de valores, la titulización se "congeló" y se produjo la Gran Recesión.

Los críticos culparon de esta subestimación del riesgo de los valores al conflicto entre dos intereses que tienen las CRA: calificar los valores con precisión y servir a sus clientes, los emisores de valores que necesitan calificaciones altas para vender a inversores sujetos a restricciones basadas en calificaciones, como pensiones. fondos y compañías de seguros de vida. Si bien este conflicto existió durante años, la combinación del enfoque de la CRA en la participación de mercado y el crecimiento de las ganancias, la importancia de las finanzas estructuradas para las ganancias de la CRA y la presión de los emisores que comenzaron a "comprar" para obtener las mejores calificaciones llevaron el conflicto a un punto crítico. entre 2000 y 2007.

Un pequeño número de organizadores de productos financieros estructurados, principalmente bancos de inversión, generan una gran cantidad de negocios para las agencias calificadoras y, por lo tanto, tienen un potencial mucho mayor para ejercer una influencia indebida en una agencia calificadora que un solo emisor de deuda corporativa.

Un estudio de 2013 del Swiss Finance Institute sobre calificaciones de deuda estructurada de S&P, Moody's y Fitch encontró que las agencias otorgan mejores calificaciones para los productos estructurados de los emisores que les brindan más negocios de calificación bilateral general. Se encontró que este efecto fue particularmente pronunciado en el período previo a la crisis de las hipotecas de alto riesgo. Los relatos alternativos de las calificaciones inexactas de las agencias antes de la crisis minimizan el factor del conflicto de intereses y se centran en cambio en el exceso de confianza de las agencias en la calificación de valores, que se deriva de la fe en sus metodologías y éxitos pasados ​​con las titulizaciones de alto riesgo.

A raíz de la crisis financiera mundial, se introdujeron varios requisitos legales para aumentar la transparencia de las calificaciones de finanzas estructuradas. La Unión Europea exige ahora a las agencias de calificación crediticia que utilicen un símbolo adicional con las calificaciones de los instrumentos financieros estructurados para distinguirlos de otras categorías de calificación.

Uso de ratings en deuda soberana

Las agencias de calificación crediticia también emiten calificaciones crediticias para prestatarios soberanos, incluidos gobiernos nacionales, estados, municipios y entidades internacionales respaldadas por soberanos. Los prestatarios soberanos son los mayores prestatarios de deuda en muchos mercados financieros. Los gobiernos de las economías avanzadas y de los mercados emergentes toman prestado dinero mediante la emisión de bonos del gobierno y vendiéndolos a inversionistas privados, ya sea en el extranjero o en el país. Los gobiernos de los mercados emergentes y en desarrollo también pueden optar por pedir prestado a otros gobiernos y organizaciones internacionales, como el Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional.

Las calificaciones crediticias soberanas representan una evaluación por parte de una agencia calificadora de la capacidad y voluntad de un soberano para pagar su deuda. Las metodologías de calificación utilizadas para evaluar las calificaciones crediticias soberanas son en general similares a las utilizadas para las calificaciones crediticias corporativas, aunque la voluntad de pago del prestatario recibe un énfasis adicional ya que los gobiernos nacionales pueden ser elegibles para la inmunidad de la deuda según el derecho internacional, lo que complica las obligaciones de pago. Además, las evaluaciones crediticias reflejan no solo el riesgo de incumplimiento percibido a largo plazo, sino también los desarrollos políticos y económicos a corto o inmediato plazo. Las diferencias en las calificaciones soberanas entre agencias pueden reflejar distintas evaluaciones cualitativas del entorno de inversión.

Los gobiernos nacionales pueden solicitar calificaciones crediticias para generar interés en los inversionistas y mejorar el acceso a los mercados internacionales de capital. Los países en desarrollo a menudo dependen de sólidas calificaciones crediticias soberanas para acceder a la financiación en los mercados internacionales de bonos. Una vez que se hayan iniciado las calificaciones de un soberano, la agencia calificadora continuará monitoreando los desarrollos relevantes y ajustará su opinión crediticia en consecuencia.

Un estudio del Fondo Monetario Internacional de 2010 concluyó que las calificaciones eran un indicador razonablemente bueno del riesgo de incumplimiento soberano. Sin embargo, las agencias de calificación crediticia fueron criticadas por no predecir la crisis financiera asiática de 1997 y por degradar países en medio de esa turbulencia. Surgieron críticas similares después de las recientes rebajas crediticias de Grecia, Irlanda, Portugal y España, aunque las agencias de calificación crediticia habían comenzado a rebajar las calificaciones de los países periféricos de la eurozona mucho antes de que comenzara la crisis de la eurozona.

Conflicto de intereses en la asignación de calificaciones soberanas

Como parte de la Ley Sarbanes-Oxley de 2002, el Congreso ordenó a la SEC de EE. UU. que desarrollara un informe titulado "Informe sobre el papel y la función de las agencias de calificación crediticia en la operación de los mercados de valores" que detalla cómo se utilizan las calificaciones crediticias en la regulación de EE. UU. y las cuestiones de política que plantea este uso. En parte como resultado de este informe, en junio de 2003, la SEC publicó un "comunicado conceptual" llamado "Agencias calificadoras y el uso de calificaciones crediticias bajo las leyes federales de valores" que buscaba comentarios públicos sobre muchas de las cuestiones planteadas en su informe. Los comentarios públicos sobre este lanzamiento de concepto también se publicaron en el sitio web de la SEC.

En diciembre de 2004, la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) publicó un Código de Conducta para las CRA que, entre otras cosas, está diseñado para abordar los tipos de conflictos de interés que enfrentan las CRA. Todas las principales CRA acordaron firmar este Código de Conducta y ha sido elogiado por reguladores que van desde la Comisión Europea hasta la SEC de EE. UU.

Uso por reguladores gubernamentales

Las autoridades reguladoras y los órganos legislativos de los Estados Unidos y otras jurisdicciones se basan en las evaluaciones de las agencias de calificación crediticia de una amplia gama de emisores de deuda y, por lo tanto, asignan una función reguladora a sus calificaciones. Este rol regulatorio es una función derivada en el sentido de que las agencias no publican calificaciones para ese propósito. Los órganos rectores, tanto a nivel nacional como internacional, han entretejido las calificaciones crediticias en los requisitos mínimos de capital para los bancos, las alternativas de inversión permitidas para muchos inversionistas institucionales y regulaciones restrictivas similares para las compañías de seguros y otros participantes del mercado financiero.

El uso de calificaciones crediticias por parte de las agencias reguladoras no es un fenómeno nuevo. En la década de 1930, los reguladores de los Estados Unidos utilizaron las calificaciones de las agencias de calificación crediticia para prohibir a los bancos invertir en bonos que se consideraban por debajo del grado de inversión. En las décadas siguientes, los reguladores estatales delinearon un papel similar para las agencias calificadoras en la restricción de las inversiones de las compañías de seguros. De 1975 a 2006, la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. (SEC, por sus siglas en inglés) reconoció a las agencias más grandes y creíbles como Organizaciones de calificación estadística reconocidas a nivel nacional, y se basó en dichas agencias exclusivamente para distinguir entre grados de solvencia en varias regulaciones bajo las leyes federales de valores.La Ley de Reforma de las Agencias de Calificación Crediticia de 2006 creó un sistema de registro voluntario para las CRA que cumplían con ciertos criterios mínimos y otorgó a la SEC una autoridad de supervisión más amplia.

Desde entonces, la práctica de utilizar las calificaciones de las agencias de calificación crediticia con fines regulatorios se ha expandido a nivel mundial. Hoy en día, las regulaciones del mercado financiero en muchos países contienen amplias referencias a las calificaciones. El acuerdo de Basilea III, un esfuerzo global de estandarización del capital bancario, se basa en las calificaciones crediticias para calcular los estándares mínimos de capital y los coeficientes mínimos de liquidez.

El uso extensivo de calificaciones crediticias con fines regulatorios puede tener una serie de efectos no deseados. Debido a que los participantes del mercado regulado deben seguir las disposiciones mínimas de grado de inversión, los cambios de calificación en el límite de grado de inversión/no inversión pueden generar fuertes fluctuaciones en los precios del mercado y causar reacciones sistémicas. La función reguladora otorgada a las agencias de calificación crediticia también puede afectar negativamente a su función original de información de mercado de proporcionar opiniones crediticias.

En este contexto ya raíz de las críticas a las agencias de calificación crediticia tras la crisis de las hipotecas de alto riesgo, los legisladores de los Estados Unidos y otras jurisdicciones han comenzado a reducir la dependencia de las calificaciones en las leyes y reglamentos. La Ley Dodd-Frank de 2010 elimina las referencias legales a las agencias de calificación crediticia y pide a los reguladores federales que revisen y modifiquen las regulaciones existentes para evitar depender de las calificaciones crediticias como la única evaluación de la solvencia.

Estructura industrial

Las tres grandes agencias

La calificación crediticia es una industria altamente concentrada, con las agencias de calificación crediticia "Big Three" que controlan aproximadamente el 95% del negocio de calificaciones. Moody's Investors Service y Standard & Poor's (S&P) controlan juntos el 80% del mercado global, y Fitch Ratings controla otro 15%.

A diciembre de 2012, S&P es el más grande de los tres, con 1,2 millones de calificaciones en circulación y 1.416 analistas y supervisores; Moody's tiene 1 millón de calificaciones sobresalientes y 1252 analistas y supervisores; y Fitch es la más pequeña, con aproximadamente 350.000 calificaciones en circulación, y en ocasiones se utiliza como alternativa a S&P y Moody's.

Las tres agencias más grandes no son las únicas fuentes de información crediticia. También existen muchas agencias de calificación más pequeñas, que en su mayoría atienden mercados fuera de los EE. UU. Todas las grandes casas de bolsa cuentan con analistas internos de renta fija que ofrecen información sobre el riesgo y la volatilidad de los valores a sus clientes. Y los consultores de riesgo especializados que trabajan en una variedad de campos ofrecen modelos de crédito y estimaciones de incumplimiento.

La concentración de participación de mercado no es un nuevo desarrollo en la industria de calificación crediticia. Desde el establecimiento de la primera agencia en 1909, nunca ha habido más de cuatro agencias de calificación crediticia con una participación de mercado significativa. Incluso la crisis financiera de 2007-08, donde la revista The Economist calificó el desempeño de las tres agencias de calificación como "horrendo", provocó una caída en la participación de las tres en solo un uno por ciento, del 98 al 97%.

Se discute la razón de la estructura de mercado concentrada. Una opinión ampliamente citada es que la reputación histórica de los Tres Grandes dentro de la industria financiera crea una gran barrera de entrada para los nuevos participantes. Tras la promulgación de la Ley de Reforma de las Agencias de Calificación Crediticia de 2006 en los EE. UU., siete agencias de calificación adicionales obtuvieron el reconocimiento de la SEC como organización de calificación estadística reconocida a nivel nacional (NRSRO). Si bien estas otras agencias siguen siendo actores de nicho, algunas han ganado participación de mercado luego de la crisis financiera de 2007–08, y en octubre de 2012 varias anunciaron planes para unirse y crear una nueva organización llamada Universal Credit Rating Group. La Unión Europea ha considerado la creación de una agencia basada en la UE apoyada por el estado.En noviembre de 2013, organizaciones de calificación crediticia de cinco países (CPR de Portugal, CARE Rating de India, GCR de Sudáfrica, MARC de Malasia y SR Rating de Brasil) se asociaron para lanzar ARC Ratings, una nueva agencia global promocionada como una alternativa a los "Tres Grandes".

Otras agencias de calificación crediticia

Además de "los Tres Grandes" de Moody's, Standard & Poor's y Fitch Ratings, otras agencias y empresas calificadoras incluyen:

Acuité Ratings & Research Limited (India), AM Best (EE. UU.), Agusto & Co. (Nigeria), ARC Ratings (Reino Unido) y (UE), DataPro Limited (Nigeria), Capital Intelligence Ratings Limited (CIR) (Chipre), China Lianhe Credit Rating Co., Ltd. (China), China Chengxin Credit Rating Group (China), Credit Rating Agency Ltd (Zambia), Credit Rating Information and Services Limited (Bangladesh), CTRISKS (Hong Kong),Dagong Europe Credit Rating (Italia), DBRS (Canadá), Dun & Bradstreet (EE. UU.), Egan-Jones Rating Company (EE. UU.), Global Credit Ratings Co. (Sudáfrica), HR Ratings de México, SA de CV (México), Pakistan Credit Rating Agency Limited (PACRA) (Pakistán), ICRA Limited (India), Japan Credit Rating Agency (Japón), JCR VIS Credit Rating Company Ltd (Pakistán), Kroll Bond Rating Agency (EE. UU.), Levin and Goldstein (Zambia), Lianhe Ratings Global (Hong Kong), modeFinance (Italia), Morningstar, Inc. (EE. UU.), Muros Ratings (Rusia, empresa de calificación alternativa), Public Sector Credit Solutions (EE. UU., proveedor de calificación sin fines de lucro), Rapid Ratings International (EE. UU.), RusRating (Rusia), SMERA Gradings & Ratings Private Limited (India), Universal Credit Rating Group (Hong Kong), Veda (Australia, anteriormente conocida como Baycorp Advantage),Wikirating (Suiza, organización de calificación alternativa), Feller Rate Clasificadora de Riesgo (Chile), Humphreys Ltd (Chile, anteriormente conocido como socio de Moody's en Chile), Credit Research Initiative(Singapur, proveedor de calificación sin fines de lucro), Spread Research (agencia independiente de calificación e investigación crediticia, Francia), INC Rating (Polonia).

Modelos de negocio

Las agencias de calificación crediticia generan ingresos de una variedad de actividades relacionadas con la producción y distribución de calificaciones crediticias. Las fuentes de los ingresos son generalmente el emisor de los valores o el inversor. La mayoría de las agencias operan bajo uno o una combinación de modelos comerciales: el modelo de suscripción y el modelo de pago por emisor. Sin embargo, las agencias pueden ofrecer servicios adicionales utilizando una combinación de modelos comerciales.

Bajo el modelo de suscripción, la agencia de calificación crediticia no pone sus calificaciones a libre disposición del mercado, por lo que los inversores pagan una tarifa de suscripción para acceder a las calificaciones. Estos ingresos constituyen la principal fuente de ingresos de las agencias, aunque las agencias también pueden prestar otros tipos de servicios. Bajo el modelo de emisor-paga, las agencias cobran a los emisores una tarifa por proporcionar evaluaciones de calificación crediticia. Este flujo de ingresos permite que las agencias de calificación crediticia de pago por emisor pongan sus calificaciones a disposición del mercado en general, especialmente a través de Internet.

El enfoque de suscripción fue el modelo comercial predominante hasta principios de la década de 1970, cuando Moody's, Fitch y, finalmente, Standard & Poor's adoptaron el modelo de pago por emisor. Varios factores contribuyeron a esta transición, incluido el aumento de la demanda de calificaciones crediticias por parte de los inversionistas y el uso generalizado de tecnología para compartir información, como máquinas de fax y fotocopiadoras, que permitieron a los inversionistas compartir libremente los informes de las agencias y socavaron la demanda de suscripciones. Hoy en día, ocho de las nueve organizaciones de calificación estadística reconocidas a nivel nacional (NRSRO) utilizan el modelo de pago por emisor, solo Egan-Jones mantiene un servicio de suscripción de inversores.Las agencias regionales de calificación crediticia más pequeñas pueden utilizar cualquiera de los dos modelos. Por ejemplo, la agencia calificadora más antigua de China, Chengxin Credit Management Co., utiliza el modelo de pago por emisor. Universal Credit Ratings Group, formado por Dagong Global Credit Rating con sede en Beijing, Egan-Jones de EE. UU. y RusRatings de Rusia, utiliza el modelo de pago del inversionista, mientras que Dagong Europe Credit Rating, la otra empresa conjunta de Dagong Global Credit Rating, utiliza el modelo emisor-paga.

Los críticos argumentan que el modelo de emisor-paga crea un posible conflicto de intereses porque las agencias son pagadas por las organizaciones cuya deuda califican. Sin embargo, también se considera que el modelo de suscripción tiene desventajas, ya que restringe la disponibilidad de las calificaciones a los inversores que pagan. Las ACC de emisor-paga han argumentado que los modelos de suscripción también pueden estar sujetos a conflictos de intereses debido a las presiones de los inversores con fuertes preferencias en las calificaciones de los productos. En 2010, Lace Financials, una agencia de pago por suscripción adquirida posteriormente por Kroll Ratings, fue multada por la SEC por violar las reglas de valores en beneficio de su mayor suscriptor.

Un informe del Banco Mundial de 2009 propuso un enfoque "híbrido" en el que los emisores que pagan por las calificaciones deben buscar puntajes adicionales de terceros basados ​​en suscriptores. Otras alternativas propuestas incluyen un modelo de "sector público" en el que los gobiernos nacionales financian los costos de calificación y un modelo de "intercambio paga", en el que las bolsas de valores y bonos pagan por las calificaciones. Se han sugerido modelos colaborativos de fuentes múltiples, como Wikirating, como una alternativa a los modelos de suscripción y de pago del emisor, aunque es un desarrollo reciente a partir de 2010 y aún no se usa ampliamente.

Oligopolio producido por regulación

A veces se acusa a las agencias de ser oligopolistas, porque las barreras de entrada al mercado son altas y el negocio de las agencias calificadoras se basa en sí mismo en la reputación (y la industria financiera presta poca atención a una calificación que no es ampliamente reconocida). En 2003, la SEC de EE. UU. presentó un informe al Congreso que detalla los planes para iniciar una investigación sobre las prácticas anticompetitivas de las agencias de calificación crediticia y cuestiones que incluyen conflictos de intereses.

Grupos de expertos como el Consejo Mundial de Pensiones (WPC) han argumentado que las normas de "suficiencia de capital" de Basilea II/III favorecidas al principio esencialmente por los bancos centrales de Francia, Alemania y Suiza (mientras que EE. UU. y el Reino Unido eran bastante tibios) han fomentado indebidamente el uso de opiniones prefabricadas producidas por agencias de calificación oligopólicas

De las grandes agencias, solo Moody's es una corporación pública separada que divulga sus resultados financieros sin dilución por parte de empresas que no califican, y sus altos márgenes de utilidad (que en ocasiones han sido superiores al 50 por ciento del margen bruto) pueden interpretarse como consistente con el tipo de rendimiento que uno podría esperar en una industria que tiene altas barreras de entrada. El célebre inversor Warren Buffett describió a la empresa como "un duopolio natural", con un poder de fijación de precios "increíble", cuando la Comisión de Investigación de Crisis Financiera le preguntó sobre su propiedad del 15% de la empresa.

Según el profesor Frank Partnoy, la regulación de las CRA por parte de la SEC y el Banco de la Reserva Federal ha eliminado la competencia entre las CRA y prácticamente ha obligado a los participantes del mercado a utilizar los servicios de las tres grandes agencias, Standard and Poor's, Moody's y Fitch.

La comisionada de la SEC, Kathleen Casey, ha dicho que estas CRA han actuado de manera muy similar a Fannie Mae, Freddie Mac y otras empresas que dominan el mercado debido a las acciones del gobierno. Cuando las CRA otorgaron calificaciones que fueron "catastróficamente engañosas, las grandes agencias de calificación disfrutaron de sus años más rentables durante la última década".

Para resolver este problema, la Sra. Casey (y otros, como el profesor de la Universidad de Nueva York, Lawrence White) han propuesto eliminar por completo las reglas de la NRSRO. El profesor Frank Partnoy sugiere que los reguladores utilicen los resultados de los mercados de swaps de riesgo crediticio en lugar de las calificaciones de las NRSRO.

Las CRA han hecho sugerencias contrapuestas que, en cambio, agregarían más regulaciones que harían que la entrada al mercado fuera aún más costosa de lo que es ahora.